對於人民幣匯價，以及其與港元之間是否存在彼此相連的關係，市場人士逐漸改持理性的看法。
踏入龍年，春茗酬酢頻頻。杯酒言歡之間，發覺人們對經濟前景的看法已比早一陣子樂觀得多，教我感到有點意外。這並非盲目樂觀的高漲情緒，而是與較早前風暴吹襲時的反應一樣，都是建立在實際基礎上，正好顯示香港人不論順逆，都慣以務實態度視之的特性。刻下本港經濟復甦強勁，但亦不無隱憂，大家決不能自滿。就香港本身而言，失業率仍然高企，利率趨升，股市波幅劇烈，財政赤字持續。再看國際，全球科技革命將會如何演變下去，對香港將會帶來何種影響，現時仍難看透。中國加入世貿固然會打開許多商貿新機，但對香港一向擔當的中介角色有何衝擊，亦仍是未知之數。還有，雖然一些高槓桿機構因為信貸問題，以及於1998年一役後仍在療傷，令它們在市場的活動顯得有點沉靜，但大家不要忘記，國際金融事業迅速膨脹所帶來的不穩定因素，仍然會在金融市場縈繞的。
但說回目前，大家都以積極的心情期待更美好的明天。席間沒有人問及港元匯率的事，實在令人鼓舞。以往這類場合例必碰到的問題，就是港元與美元的聯繫匯率會否維持？但今次這問題沒再出現，是另一個好兆頭。這反映人們對聯繫匯率制度非常有信心，亦深信我們有能力維持這個制度。此外，我們在處理這套規範化制度的運作，以及研究其結構事項方面，都大大提高了透明度；如定期公布貨幣發行委員會會議記錄等措施，顯然收到了預期的效果。事實上，那些一直緊密監察貨幣發行委員會工作的人，必然會注意到我們不但沒有自滿鬆懈，反而對制度結構和運作層面的事項一直保持高度警覺，實行未雨綢繆，及早推行改進措施，嚴格遵守運作規則。
倒是一位朋友提出的問題，使我吃了一驚。此君與內地聯繫頗多，儘管都非關金融，但亦算熟知不少「國情」。他竟然問我：人民幣何時貶值？關鍵就在「何時」此兩字。問題已不是「會不會」貶值，簡直就認定了貶值是必然的事。我當然不是負責人民幣的發言人，但最少依我對這方面的了解，內地當局在1994年開始一直貫徹執行的匯率政策，是讓市場來決定匯率。由於實施外匯管制，匯率的實際水平是由中國的整體國際收支平衡狀況來決定。內地國際收支連年錄得順差，即使外商直接投資較前減少，但投資額仍非常龐大。在這情況下，近期人民幣匯率上升，外匯儲備逐漸增加，亦是自然的事。
提出這問題的人，可能假設中國在加入世貿後國際收支會有赤字。這並非不可能，但相信發生的機會不大。中國加入世貿，無疑會增加進口，但出口亦同樣會有增長。原因是隨着科技革命伸展至全球每一角落，歐洲和中國其他主要出口市場將會增加輸入中國出產的貨品，不讓美國專美。此外，由於屆時中國的電訊、銷售和金融服務等市場將會打開，引入外來競爭，流入資金將會增加，有助維持國際收支平衡。
從市場反應，可以證明這種分析是合理的。根據不交收遠期外匯市場的走勢，可見近期人民幣1年遠期合約的溢價已明顯下降，由去年9月約10,000點，降至現時約3,000點（匯率以1,000點代表10仙，見圖1）。若將此與港元1年期遠期合約溢價相比，並將圖表年期拉長（見圖2），可以發現另一有趣現象：人民幣和港元在1998年的模式有很明顯的相連關係，顯示市場一般認為兩者任何其一貶值都會影響對方，但此關係在1998年第4季開始已經消失。根據目前最新圖表，人民幣和港元的走勢已較為獨立，反映市場意見不再認為兩種貨幣存在彼此相連的關係。事實上，這個結論亦完全符合理性的經濟分析。
任志剛
2000年2月17日
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