金融創新是好事，但監管當局必須時刻提高警覺。
讀者或者記得我在以往《觀點》文章中曾以「字母湯」來形容2007年夏季以來擾攘已發展國家金融體系的一大堆金融產品，如CDO、CLO、SIV、ABCP、CDS*等。至於真正的字母湯，若是從來未嚐過，大家不妨試一試，或者更能了解歐美金融市場持續面對的壓力，並汲取當中一些教訓。
字母湯是一款濃稠黏滑的食品，端到面前準叫人看不見底，到你吃完了倒飽得打嗝。我小時候覺得字母湯價廉味美，吃完總想再添食，有點像投資者被評級優良的金融工具所吸引而投資，爭取高回報。但年紀漸長，我反而欣賞較高的透明度，因此往往首選清湯，只會偶然來碗字母湯湊興玩砌字。
用字母湯來形容特種的結構性金融產品，其實可以推而廣之，用來泛指金融創新。我經常說，若透過審慎的風險管理，適當地利用金融創新，以增加資金融通效率，本是一件美事，但結果金融創新往往被利用來爭取金融中介人的私人利益。當前的問題是如何從過去一年來已發展金融市場所面對的震盪中汲取教訓，從而更有效地善用金融創新。很多國際組織，包括各地監管機構及制訂標準的國際組織，仍對此進行討論。
在這問題上，我認為可從三個角度著手，作出改善。首先，增加字母湯的透明度。這點或許不會太受有關方面，尤其安排銷售字母湯的人士歡迎（可以想像清湯版字母湯應該不會像原裝正版般好銷路），但保持金融穩定卻能符合所有人的長遠利益。然而，維持高透明度，亦不能解決所有問題。對很多投資者來說，即使將某個特種結構性產品背後組成的一大串相關資產羅列得清清楚楚，亦可能意義不大；尤其當產品經過一次甚至多次反覆切割分層，再組合成為不同優先次序、不同級別的產品，更容易令人混淆。因此，我提出的第二個改善建議是讓字母湯仿效銷售香煙的做法，規定發行人載明適當及可靠的健康警告。在這方面，評級機構必須再加努力重建投資者信心，好好處理實際或潛在的利益衝突問題。第三，字母湯的選料應該更嚴格，確保準備投入金融創新生產線的相關資產符合客觀及最低的標準。這可透過訂立適當的監管規則來推動，例如設立按揭貸款的最高還款額與市值比率及最高貸款額與入息比率等。如果這樣做會令字母湯在市場的吸引力或供應量降低，亦應該順其自然；因為維持金融體系和整體經濟的長期穩健發展，是必須優先考慮的目標。
我相信有關方面會就這三方面提出具體改善建議，儘管有關建議大致上只是就着最近這股金融創新浪潮而提出。在這股浪潮中，市場上出現了以證券化形式把信貸風險轉移而有時候有關的風險轉移不夠徹底。到了現有架構經過改善以確保金融穩定後，市場總有可能再出現另一股金融創新浪潮，帶來一些具備不同特點而又能盡量擺脫該架構規範的新產品。總而言之，時刻提高警覺，是金融監管機構必須緊記的。
任志剛
2008年7月17日
* CDO = 債務抵押證券；CLO = 貸款抵押證券；SIV = 結構性投資工具；ABCP = 資產支持商業票據；CDS = 信貸違約掉期。
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