金融创新是好事，但监管当局必须时刻提高警觉。
读者或者记得我在以往《观点》文章中曾以「字母汤」来形容2007年夏季以来扰攘已发展国家金融体系的一大堆金融产品，如CDO、CLO、SIV、ABCP、CDS*等。至于真正的字母汤，若是从来未尝过，大家不妨试一试，或者更能了解欧美金融市场持续面对的压力，并汲取当中一些教训。
字母汤是一款浓稠黏滑的食品，端到面前准叫人看不见底，到你吃完了倒饱得打嗝。我小时候觉得字母汤价廉味美，吃完总想再添食，有点像投资者被评级优良的金融工具所吸引而投资，争取高回报。但年纪渐长，我反而欣赏较高的透明度，因此往往首选清汤，只会偶然来碗字母汤凑兴玩砌字。
用字母汤来形容特种的结构性金融产品，其实可以推而广之，用来泛指金融创新。我经常说，若透过审慎的风险管理，适当地利用金融创新，以增加资金融通效率，本是一件美事，但结果金融创新往往被利用来争取金融中介人的私人利益。当前的问题是如何从过去一年来已发展金融市场所面对的震荡中汲取教训，从而更有效地善用金融创新。很多国际组织，包括各地监管机构及制订标准的国际组织，仍对此进行讨论。
在这问题上，我认为可从三个角度着手，作出改善。首先，增加字母汤的透明度。这点或许不会太受有关方面，尤其安排销售字母汤的人士欢迎（可以想像清汤版字母汤应该不会像原装正版般好销路），但保持金融稳定却能符合所有人的长远利益。然而，维持高透明度，亦不能解决所有问题。对很多投资者来说，即使将某个特种结构性产品背后组成的一大串相关资产罗列得清清楚楚，亦可能意义不大；尤其当产品经过一次甚至多次反复切割分层，再组合成为不同优先次序、不同级别的产品，更容易令人混淆。因此，我提出的第二个改善建议是让字母汤仿效销售香烟的做法，规定发行人载明适当及可靠的健康警告。在这方面，评级机构必须再加努力重建投资者信心，好好处理实际或潜在的利益冲突问题。第三，字母汤的选料应该更严格，确保准备投入金融创新生产线的相关资产符合客观及最低的标准。这可透过订立适当的监管规则来推动，例如设立按揭贷款的最高还款额与市值比率及最高贷款额与入息比率等。如果这样做会令字母汤在市场的吸引力或供应量降低，亦应该顺其自然；因为维持金融体系和整体经济的长期稳健发展，是必须优先考虑的目标。
我相信有关方面会就这三方面提出具体改善建议，尽管有关建议大致上只是就着最近这股金融创新浪潮而提出。在这股浪潮中，市场上出现了以证券化形式把信贷风险转移而有时候有关的风险转移不够彻底。到了现有架构经过改善以确保金融稳定后，市场总有可能再出现另一股金融创新浪潮，带来一些具备不同特点而又能尽量摆脱该架构规范的新产品。总而言之，时刻提高警觉，是金融监管机构必须紧记的。
任志刚
2008年7月17日
* CDO = 债务抵押证券；CLO = 贷款抵押证券；SIV = 结构性投资工具；ABCP = 资产支持商业票据；CDS = 信贷违约掉期。
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