面对美国可能加息所带来的影响，香港应能应付。
近来全球金融市场的气氛似乎有点儿紧张不安。市场主要关注两个问题：其一是美国利息踏入上升周期的时间及幅度，其二是中国能否成功进行必要的宏观调控。当然还有其他问题，包括油价上涨、国际政治形势持续紧张、国际收支不平衡的情况持续、恐怖袭击的威胁、部分国家的大选举行在即等。全球局势似乎并不明朗，而不明朗因素则会影响市场气氛。
就美国利率而言，市场关注的除了是美国可能再出现通胀外，还有联储局对于利率回复到「正常」水平的立场。因此，大家都在密切注视各项最新公布的数据，然后再决定市场策略。不过，有一点值得留意的，就是最近公布有关美国经济增长及就业的经济数据相当理想，但金融市场的反应却似乎是失望多于雀跃。这个情况令我感到有点惊讶，原因是美国的金融市场向来相当深化，流通性非常高，而且不乏分析员提供客观的分析，供投资者参考，所以市场定价的效率毋庸置疑，应能准确反映及评估经济前景及风险。这可能是我身在远方，未能充分理解当地市场的情绪及市场传导的动力所致。
其中一项因素可能是美国家庭的负债水平。在刚过去的一段时间，美国利率低企，大概助长了国内消费及置业的气氛，亦因而造成美国家庭对加息的影响较敏感。美国的储蓄率几乎是零，私人消费支出及住房价格对利率变动相当敏感，因此美国的住房价格与新屋动工率向来与利率呈明显的反向关系。有趣的是，香港的情况正好相反。以往香港物业市场蓬勃发展，都是适逢利率上升期，因此今次利率趋升的情况实在值得留意，看看最后这个从统计数字推断而来的关系是否再一次得到确立。无论如何，香港家庭平均负债水平偏低，且储蓄率大为高于美国家庭，所以利率上升对本港家庭造成的影响应该不会太大。加上接近一万九千亿港元的港元存款的利息收入原本几乎是零，而现在可能会增加，而且预期物业价格走势向好，因此相信即使利率上升理论上对家庭支出与住屋投资有抑制作用，所造成的影响亦会比较温和。
另一项影响美国市场气氛的不明朗因素，大概是利率回复至「正常」水平会带来多大影响，不过目前还不能确定联储局是否真的有这个意向。事实是联邦基金利率向来比美国通胀率高2%至2.5%。目前美国的通胀率约为1.5%，这即是说正常的联邦基金利率是3.5%左右。然而，尽管美国的产量差距维持在颇高的水平，但商品价格上升及经济表现强劲，表示通胀率可能会升至2%或以上。若所谓「正常」的利率理论成立的话，2%或以上的通胀率会影响联邦基金利率的水平。对于这一点，市场评论反映一个微妙的情况，需要有关当局仔细平衡各方面的利弊。一方面，联储局可能希望调高利率，以便一旦经济表现令人失望，有空间可以运用货币政策刺激经济。另一方面，若利率升幅大于预期，便会令金融市场波动，甚或引致金融震荡。在刚过去的一段时间，低利率环境令借贷水平偏高。正如1994年的经验所反映，债券市场显然是最容易受到货币紧缩的影响。
至于香港，应能应付美国可能加息所带来的影响。正如我在上文提到，本港的家庭受到加息的影响应该不会太大。企业方面，负债水平亦是偏低（可能还有充裕的外部资产），整体上应能同样保持稳健。金融体系亦十分健全。无论如何，在考虑各项因素，包括复苏中的经济后，我相信利率水平不会影响银行的盈利能力。我在年初曾提出有关利率「上调幅度较预期大，上调时间亦较预期早」的警告，当时市场尚未关注这方面的发展。我希望这项警告有助大家进行风险管理，这样即使事情的发展的确如我所提出的一样，大家亦已做好充分准备，能够从容面对。与此同时，由于本港市场规模相对较小，市场气氛目前亦比较紧张，还受到利率前景以及其他因素影响，因此短期内金融市场仍然会比较波动。不过，大家不可以忽略经济复苏的动力，以及本港稳健的货币与金融体系。
任志刚
2004年5月13日
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