任志刚, 香港金融管理局总裁
（于日内瓦瑞士国民银行国际银行及金融研究中心）我很高兴获邀请来到日内瓦国际银行及金融研究中心发表演讲。我知道大会过去曾举办多次由欧美央行官员发表的演讲，来自亚洲的讲者至今仍未有；因此我对今日能成为首位在此发表演讲的亚洲央行官员，特别感到荣幸。事实上，亚洲尤其经过1997至98年金融风暴后，其在银行及货币方面的发展愈渐受到国际注视，因此大会今次的安排实在很合时宜。我当然明白以学者及业内人士(尤其欧洲)所投入的时间来说，欧洲货币联盟必然是过去十年首要的货币盛事。我肯定在座很多瑞士金融界的从业员都会同意，欧洲货币联盟对其他经济体系的金融环境亦有很大的影响。
但欧元既已成功推出，我希望大家可以多花点时间注意亚洲。我深信多加注意亚洲的发展，将会带来很大的益处；事实上，我认为此举对日后全球金融体系具有策略性的意义。我很希望藉着这次演讲可以说服大家这一点。我稍后会较详细分析，亚洲金融的重要性是无可置疑的。但在亚洲很多地方，作为经济增长及发展关键的金融中介活动却仍处于发展初阶。我认为亚洲急需善用本身庞大的金融资源，不但藉此促进经济增长及发展，更有助减少整个地区出现金融不稳定的机会。由于金融趋向全球化，亚洲能否妥善做好这一步对全球金融都很重要。我亦希望可以藉着今日的机会，增加大家对亚洲及其个别经济体系一些具体货币及金融事项的兴趣，并特别集中看中国(包括我来自的香港)的情况。
我首先介绍一下亚洲金融现况，它包含6项特点。第一项是亚洲金融的重要性。正如我较早说过，亚洲金融极为重要；单看一些瞩目的数字，例如：亚洲经济体系持有的外汇储备，以及进出亚洲的组合投资与外来直接投资，便很容易明白。事实上，目前全球拥有过千亿美元外汇储备的经济体系有7个，而它们全部都是位于亚洲 1。它们合共持有2万亿美元以上的外汇储备，与仅仅3年前相比已经增加了一倍。这些庞大的外汇储备及营商机会，已大大提高了储备管理的先进及成熟程度。采用各种先进的金融工具及国际投资银行的专业服务，并且显著提高对货币及利率短期趋势变化的警觉性，已逐渐成为储备管理不可缺少的一部分。
亚洲储蓄率相当高，普遍达到双位数字，有些更高达30%至40%，因此这个地区私营部门的储蓄非常庞大。虽然相比之下亚洲私人储蓄的管理远不如外汇储备管理般先进，但其实前者的管理已逐渐转向机构化，加上推行公积金计划，私人储蓄正逐渐改由专业人士管理，并开始活跃参与国际市场。现时美国新发行的国库券中，有超过半数都是由亚洲经济体系购得。此外，亚洲已是净流出组合资金的主要地区：在2003年来自亚洲9个新兴经济体系(不包括日本)的净组合资金便达到2,250亿美元。
亚洲金融第二个特点是本地金融中介活动先进程度不足。能否将社会的储蓄有效地转化为投资，对促进经济增长及发展具关键作用。对拥有先进金融体系的已发展市场来说，金融中介活动是理所当然的事，但亚洲有不少人仍照旧把大量积蓄藏在床褥下，原因是当地尚未设立方便、有效且可靠的渠道可以吸纳这些资金。即使有某种形式的金融系统协助进行金融中介活动，但通常主要由银行包办。这种缺乏多元化金融中介渠道的现象在亚洲很普遍；对于负责推动金融中介多元化的人来说，要提高效率及促进金融稳定便更感困难。以实际数字及占国内生产总值的比率计，亚洲债市及股市的市值与成交量都普遍低于已发展市场，即使香港是区内著名的国际金融中心，情形亦如是：其债市总值(以港元计的未偿还债券额)只相当于本地生产总值的45%左右。尽管这部分可归因于香港长久以来奉行的审慎理财政策，但仍可反映个中情况。
亚洲新兴市场明白到发展金融体系的重要，而当中涉及采用的发展策略，便是我要谈亚洲金融的第三个特点。虽然不同经济体系的发展策略会因本身具体情形而异，但 开放金融却是放诸四海而皆准。开放金融体系，鼓励本地及外资金融中介人参与，可透过加强竞争及引进金融专业知识与经验来取得更高的效率。迄今这方面的工作普遍很有成效，但其间亦会遇到一些问题，其中一点是争取盈利及金融中介人(不一定只是外资)积极求成的心态有时可能超越一切，以致影响要确保有效进行金融中介活动的公众利益。此外，金融市场及金融中介人监管不足，以及对金融体系的基本功能认识不够，亦可能导致这些问题。香港股市于1987年停市，便是一个例子。当时全球股市一夜间崩溃，香港有关方面为了保障金融中介人的利益，免使他们在大量囤积的股票期货合约上遭到严重损失，毅然作出停市之举。第二市场的作用是提供流通性，以增加第一市场把储蓄中转为投资的吸引力。因此关闭第二市场是极大的错误，并且严重损害股市作为金融中介渠道的公信力。幸好这次的损害只维持短暂，市场人士很快便恢复信心，但当然有关方面亦为此深入反思，并推行了很多市场改革措施。
尽管存在一些问题，亚洲新兴市场很明显对开放金融仍持积极态度。其实这种态度以至开放的缓急步伐都不是纯粹出于自愿。由于细小的本地市场较难受到大型及先进的国际金融中介机构注意，而为吸引它们进驻，便可能会提供某些特权或利益，但这样做却可能会造成金融体系的结构性扭曲。更重要的是，个别地区无论出于自愿或被迫开放金融时，不单开放金融体系，更连资金的国际流动性亦予开放。对某些地区来说这未免太早，原因是国际金融环境不断变化，牵涉的风险亦日新月异，它们其实未有能力贯彻管理货币与金融稳定所面对的风险。因此，金融开放的路途并不平坦，近期更有颇多以防守为理由而偏离的措施。这一点我稍后会再谈。
我现在先谈亚洲金融中介发展过程所体现的金融开放程度，而这亦是亚洲金融第四个特点。由于亚洲公营及私营部门储蓄偏高，加上金融体系的先进及开放程度仍不足，金融中介活动在两方面受到影响。首先是外来储蓄逐渐取代本地储蓄，成为亚洲本地(固定及组合)投资的融资来源。第二是可以取得这类资金的机会较以前少，从近期亚洲录得净资金流出可见。有一点肯定的是，由于资金流动及货币兑换有较大自由，全球资金配置及利用的效率得以相应地提高。但亚洲金融中介活动的运作模式亦有所改变：亚洲不少流出的资金正透过已发展市场回流至区内，而且不但需求增加，更具相当影响力。
无论我们喜欢与否，由外资金融中介人掌管的外来储蓄的活动模式，与本地储蓄的活动模式很不同。首先，它们的波动较本地储蓄大，对市场气氛及宏观经济政策变化亦较敏感，从1997至98年亚洲金融风暴可见这些资金可以对金融稳定造成极大冲击。此外，为了吸引外资金融中介机构及外来储蓄，有关方面对要求披露资料及集中持盘等事项都会有所容忍，以致市场过度调整的机会大增。有些时候市场大户故意让其他人清楚知道他们的买卖，触发羊群效应，市场调整幅度可能大至引起普遍恐慌，最终酿成系统性问题，金融体系可能会崩溃，金融中介活动及正常经济运作亦会遭到严重影响。此外，资讯科技创新带动金融产品推陈出新，已使国际资金(尤其组合投资)的潜在影响力大大提高。对亚洲众多开放金融的新兴市场或其他地区来说，国际金融的运作模式毫无疑问都远较以往具威迫力。这从我稍后会谈到的所有宏观经济政策(包括汇率)及金融市场结构环节来看都如是。本来被认为只属轻微的本地宏观经济问题，可以因一些古怪事件而瞬间变得来势汹汹，引发大量资金突然掉头流走。
新的运作模式当然使维持货币及金融稳定的工作倍添困难，而这正是亚洲金融第五项值得注意之处。金融开放与维持货币及金融稳定这两者之间确实存在矛盾，全球化更加深这种矛盾，这对先天条件较差的市场来说更是如此。我这里具体指的是规模较小的金融市场，它们与有能力调动庞大国际组合资金的外资相比，虽有如小巫见大巫，但仍足以引起后者垂涎，伺机图利。有些人认为新兴市场推行宏观经济政策所受到市场纪律的制约，可能会较已发展市场所受的严苛。以美国为例，很多人本来都认为它的往来帐赤字已庞大得无法持续，但事实是这情况至今已持续了好一段时间，换了是新兴市场，若然赤字占国内生产总值的比例同样的高，整个经济可能早已崩溃。
可以肯定的是大家都有个共识，认为有需要加强宏观经济制约及制定稳健的体制与市场结构，以防货币及金融出现不稳定。举例而言，企业管治便已取得不少进展，我无意贬低有关方面在微观层面的认真工作，其中包括鼓励坚守个人、规管及市场制约的原则。另一方面，在推行审慎宏观经济政策方面的制约亦比以往显著加强，以致引起一些批评认为流于过份保守，尤其从录得庞大的往来帐盈余及外汇储备的角度来分析更如是。由于本身形势各自不同，有关经济体系在这方面的工作亦各有重点，我肯定长远而言这些努力将会收效，有助当局维持货币及金融稳定的工作。但问题是这些工作到底是否足够，如果不够，怎样才算够？亚洲金融危机过后，我们都一直思考着这些事项，而以香港来说，我当然不希望像1998年那样，要以任何形式再来一次高姿态的入市行动。但区内迄今仍未能就是否需要一个长远的方案及可能采取的什么方案达成共识。
另一方面，亚洲较细小的新兴市场近期有一种可能只属短暂的现象，就是逐渐偏离开放金融的轨道。它们较以往更容易采取规管的做法，具体上以各种正式或非正式措施来限制资金的流入及流出。这些措施分为两类，并按适当情况有选择性地实施，其对象为某特定类别的市场人士(如非居民)或活动(如被视为投机性质者)。这当中的第一类措施是限制本地货币的换入或换出；第二类措施是限制银行扩充本地货币资产或债务的能力。1997至98年金融风暴以来，这些措施已证明有助维持货币及金融稳定；最重要的是，它们并无影响外商直接投资的流入。这可能会成为亚洲致力维持货币及金融稳定的新范式，但就其他地区而言，我称此为「药水胶布」式的做法。香港是全球自由度最大的经济体系，法例不容许任何外汇管制，港元亦必须自由兑换，因此我不太接受对开放金融实施临时限制，但我明白亚洲其他新兴市场的处境：当国际金融一些不良分子对你虎视眈眈及试图掠夺，你总不能不起来自卫，而有时候实施临时或温和的措施，将游戏规则改变一下，未尝不是有效的做法。
亚洲金融第六项特点是有关汇率政策。大家肯定都会留意到经历过亚洲金融风暴后，亚洲货币的汇率已变得较具弹性。这个结果是否理想仍要拭目以待，我这个看法很可能与主流意见迥然不同。我这样说不是要为港元的固定汇率政策辩护，我根本无需这样做：固定汇率在香港行之有效，而在货币发行局制度及极具灵活性的经济模式下，我不认为维持固定汇率制度会遇上任何不可解决的困难。与此同时，我明白从理论的角度来看，若在经济调整过程中增加一点额外的自由度，可能有其吸引之处。但由于汇率可能会剧烈波动及过度调整，这个做法其实有如一种奢侈品，并非所有经济体系都能负担得起。此外，经常帐差额与汇率的关系是否总是每个经济体系都一样，使汇率调整能成为纠正对外收支失衡的灵丹妙药？可惜的是，这些问题没有人问，即使问了亦会被一些基于狭隘的政治目的，只顾双边贸易失衡不理多边形势的叫喊所淹没。
无论如何，亚洲很多货币实行的灵活汇率，其实不一定像支持者假设的是由市场自行决定，而是当局透过干预、管控及限制来将汇率灵活地定在对其最有利的水平。这可从经济体系累积所得的庞大外汇储备反映出来。他们的目的可能根本就是想累积外汇储备，如果确实如此，我亦可以理解背后的原因：对于亚洲新兴市场来说，有了充足的「弹药」装备，避免亚洲金融风暴历史重演，实在有其必要。但汇率及其他有助累积外汇储备的配合政策(无论刻意与否)能否维持长久却成疑问；就像目前全球失衡或美国对外收支失衡的情况一样，我们大家都怀疑它们能否持续下去。这种情况实在是同一个问题的两面。
不论大家着眼于问题的哪一面，一些被认为无法持续的问题迟早都会被纠正，而我们希望找到答案的问题是：无可避免的市场调整将会如何进行？调整的幅度将会剧烈抑或温和？恐怕我拿不出这些问题的答案，但我要指出若本地货币实行灵活的汇率制度，外汇储备的管理方式(如货币分配)可能会较主动。管理外汇储备的官员最终要向其国民或市民负责，而正如我开始时指出，外汇储备总额逐渐变得很庞大，足以影响全球买卖外汇及主要类别金融工具的市场运作，亦足以使承担有关责任的人士感到不安。
今次演讲所谈亚洲金融的6项特点，其实反映了一个不太理想的局面，这至少是我个人的看法。亚洲金融结构松散，究其原因是多种货币同时并存，很容易便沿袭了亚洲「各自为政」的习惯。鉴于经济增长及发展的潜在或已实现的好处都很吸引，有关方面继续开放金融的意欲仍然很强。但随着开放金融而来的金融全球化所造成的冲击，加上资讯科技创新使情况更严重，不少人都感到焦虑或步步为营。从地区层面看，亚洲金融的模式似乎未能充分利用本身的金融力量，反而使其处于面对金融不稳定风险的不利位置。基于这种背景，我以下会谈谈亚洲金融合作。
有人会认为亚洲金融松散的局面只是反映亚洲在历史、地理、文化、经济发展阶段、规模分布、政治架构、经济及金融开放程度等方面的多元特质。亚洲包含的经济体系固然极悬殊：若以区内人均国内生产总值作为量度富裕程度的指标，那么最富裕经济体系的人均GDP是最贫穷经济体系的180倍。相比之下，欧元区的数字大约只是4倍。若根据《马城条约》的标准来衡量亚洲的新兴市场，我们或会轻易作出结论，认为亚洲金融合作或亚洲货币联盟是不可能的事。若同时考虑劳工流动性几乎不存在及资金流动受到不同程度的限制等因素，这个想法更肯定。
但重要的是，我们要明白亚洲经济体系之间的贸易融合及互相倚赖程度相当高：亚洲区内贸易约占整体贸易的五成，与欧洲签订《罗马条约》时的比例相若。此外，亚洲区内贸易一直迅速增长，这个趋势在可预见的将来应该都会继续。受到亚洲区本身外商直接投资及生产工序外判予具竞争优势的地区推动，亚洲生产工序展现颇大程度的垂直融合。中国逐渐成为亚洲出口的生产基地，亚洲其他经济体系则负责供应原料、半制成品及机器。无可否认，目前亚洲较大部分的区内贸易(我们内部估计 2是56%)涉及加工贸易，而其中一部分是要配合北美及欧洲已发展经济体系的市场需求。但这种对已发展市场的需求的倚赖程度可能会逐渐降低，原因是亚洲本身经济迅速增长，加上区内贸易壁垒被清除及达成自由贸易协议，相信会形成一股可持续的需求动力。
尽管区内贸易融合及互相倚赖程度逐渐提高，金融及货币方面的融合却显然没有相应的发展。这两者之间是否需要相关或因果的关系，当然见仁见智，但如果确实有此需要，我们能否在没有官方参与下完全倚赖市场在适当时候定出理想的安排？我的意见是：货币融合是理想的事，而鉴于政府当局在货币制度中的角色，货币融合并不能透过市场力量来达到。我希望大家从欧洲人的角度来看亦会同意我这一点。事实上，多元或松散的结构会使个别经济体系容易受到冲击，互相倚赖则会令彼此之间容易出现连锁影响(尤其金融连锁)。即使金融融合程度低，金融开放程度亦参差，这种连锁关系依然存在。金融界技高智巧，自能建立金融联系，使表面看似无法处理的金融风险亦能得到妥善管理，因此金融连锁效应亦会迅速扩散。亚洲新兴市场经济融合提供了理想的机会，让各种创新的金融产品可以登场。例如，我们时常都会听到香港金融市场被用作对冲在中国内地或区内的投资风险。其实这正是国际金融中心的其中一项功能，因此这个说法不无道理，但在亚洲的环境中，金融连锁效应可以相当复杂。例如，金融危机不一定在问题的源头爆发，实际情况往往可能是某人打个喷嚏，其他人却感冒了。
因此审慎的做法是将亚洲金融合作纳入亚洲金融讨论的议程上，我本人很早以前便已开始呼吁谋求更大金融合作。因此，我很高兴近年这个课题得到较多重视，但以实际的合作而言，恐怕进展仍很缓慢，范围亦很狭窄。公平一点说，大家已有共识，认为金融中介渠道需要作多元化发展，以提高效率及维持金融稳定，而这项共识亦已体现在有关发展亚洲债券市场的具体合作上。这方面的方案主要有三个：
这些论坛之间无可避免会有一些竞争，处理的事项亦会有重叠，采用的策略亦各有不同。亚洲没有像欧洲那样的政治或体制架构，可较集中处理及统筹有关工作。但所有这些方案都有一个共同目标，就是处理妨碍债券市场发展的结构问题，其中包括统一区内债券市场的标准及执行手法，以及建设区内金融基建以配合债券市场的发展。至今这方面的工作已逐渐取得进展，相信未来几年将可有显著的成效。
但我认为亚洲金融问题的长远对策是在于货币安排方面的合作。若正如我上面所说，亚洲金融市场结构松散会令个别市场容易受到金融不稳定影响，甚至因连锁效应而使整个亚洲区受到冲击，那么很明显的解决方案便是以某种形式的货币联盟，将这些分散的市场结合在一起。货币联盟确实不能消除引致区内金融不稳定的所有因素 (包括不适当政策等引起的商业周期盛衰不定、政府为不良信贷提供非明示担保引起的道德风险等)，但货币联盟仍能处理资金流向波动及实质汇率相关的大起大落所引起的金融不稳定。可惜截至目前为止，至少就我留意到的官方论坛来说，这个构思仍未被列入亚洲金融合作的议程。依我记得，至今为止只是有过一些有限制的互惠协助：
事实上，人们对亚洲任何形式的货币联盟一直持怀疑的态度，原因可能是欧洲模式(唯一成功的例子)的结构有个先决条件，就是经济趋同。正如我上面说过，亚洲在很多方面的多元复杂性都比欧洲大得多，即使大家有协议进行经济趋同，亦要假以时日才能最终达到这个目标。但我的看法是由于需时长久(欧洲用了50年)，我们至少不是应该及早开始构思？而且像我们已是一把年纪，应该不会在有生之年看到融合的一日了，我们更可以发挥较大的想像力：亚洲灵活多变的特性是人所共知，我们只要看看亚洲金融危机后个别经济体系如何迅速恢复过来便已知道，因此若是一蹴而就将融合强加于亚洲经济体系身上，它们可能亦够灵活适应得来。甚至可以简简单单，采用临时安排，人为设立一个浮动的亚洲货币单位，然后透过固定挂鈎制度维持区内汇率稳定。或者国际银行及金融研究中心可就此方面提供一些宝贵的意见。除了分析亚洲金融的问题及指出其不可持续的特性外，我本人对于再进一步的工作感到有点困难及令人泄气。
现在让我转到中国的情况。我留意到国际金融社会非常关注中国的银行及金融环节的发展。这是可以理解的，因为中国是一个非常庞大的经济体系，尤其对亚洲这个高度融合的地区来说，中国已成为其中最重要的成员。正如我较早前提出，相互倚赖与金融震荡的传递，特别是金融连锁效应其实是同一意义。因此，亚洲其他经济体系多了解中国的情况符合它们本身的利益，因为中国面对一方面要追求金融稳定，但另一方面又要开放金融体系的两难局面时，遇到极为严峻的挑战。中国若能成功面对这挑战，对大家都会有重要的启示。同时，正如我较早前指出，亚洲金融市场的情况是，金融危机未必会在源头爆发，又或者未必是危机源头的情况最严重。可以说，中国所面对的挑战亦是亚洲其他经济体系的挑战。究竟大家是只求自保，只管尽量减少本地市场可能受到的连锁影响，抑或更主动地透过适当的协调与合作，帮助中国成功面对这挑战，又或两者同时兼顾，是个别经济体系本身的抉择。就香港特别行政区而言，作为中国的一部分，在「一国两制」下实行不同的银行与货币制度，我们与中国实在非常接近，没有可能只求自保，只管自己内部的事。事实上，从商业以至香港是中国的国际金融中心的角度来看，香港必须作好准备，迎接中国必然会进行的开放金融体系的过程，并从中把握机会。因此我们相当留意中国内地的货币与金融事宜。不过，我必须承认，我偶然亦无法了解中国内地实际上在发生什么事。
中国内地凭借高储蓄率、急速增长的经济、庞大的新兴市场及无尽的机遇等优势，有条件选择以循序渐进的方式开放金融体系。即使中国内地继续实行严格的资本管制，仍不缺外商直接投资。中国内地的规模及实力极具吸引力，因此对区内多个经济体系来说，中国内地已是它们主要的贸易伙伴及对外直接投资地点。若有适当的机会，区内对中国内地的组合投资亦需求甚殷，举例说，它们可以利用香港股市来进行这类投资。中国内地储蓄非常充裕（储蓄率约为30%至40%），因此其重点是进行金融业改革，提高当地金融中介机制的效率，使经济增长与发展得以持续，而不是吸引海外储蓄流入。同时，内地的金融市场相当庞大，足以吸引许多知名的金融机构前来开业，无需为了提供在国际金融中介活动方面的业务机会，而在时机未成熟时过早开放资本帐。
就我观察所得，与中国内地的整体发展策略一样，其在发展金融业方面亦是采取循序渐进的策略，而不是一步到位的方法。内地极为强调要平衡改革、发展与稳定三者，这个重点亦涵盖1993年诺贝尔得奖者Douglas North提出的「路径依存」理论。已故中国领袖邓小平所说「摸着石子过河」这句话，将这个概念更生动地表达出来，不过我可以肯定他事前没有与Douglas North讨论过。较近期的，有中国人民银行行长周小川在一次金管局讲座上发表的一篇很有趣的学术演词。这篇演词把这些理论──即循序渐进及路径依存──概括为在达到「帕累托最优化」的过程中，要确保取得「帕累托改进」。这个概念最好是以登山者选择登上山顶（「帕累托最优化」点）的路径（涉及「帕累托改进」）的比喻来说明。登顶最短的路当然是沿直线走，但现实环境并不是平面的：假设山势凹陷(concave)的话，走直线等于要求一飞到顶；山势凸起(convex)，则要钻地而至。登山讲求实际，因此无论你是走在迂回曲折的路上，抑或能否看到山顶，又或者在那一点上资源分配是否最优化，都不重要，最重要的是确保你每一步都是向上的，换言之即你正在改进。
明白这个概念，对于了解中国内地发展，包括金融方面的发展相当重要。由于银行业在内地金融中介活动中占有主导地位，因此改革银行业要格外谨慎，不能影响公众对银行体系的信心。这即是说，银行会继续由国家拥有，并提供资金支持，同时即使中国内地就加入世界贸易组织作出了承诺，但暂时来说，内地实际上限制来自外资银行的竞争的做法仍会持续。另一方面，中国内地又渴望能将管理现代化，迈向遵守国际标准，从而可促进银行商业化及最终达到私有化的目标。这个过程中有很多棘手的问题，特别是从审慎监管的角度来看，有关数据映银行体系表现疲弱，随着现代资讯科技令资讯自由流动，相信存户对银行的信心不会一直毫不动摇。从中国内地认真发展债券与股票市场可知，内地希望将金融中介渠道多元化，这个发展会进一步将资金引导至银行体系以外。
与此同时，即使有明确的意向，但要改变按国家政策而非借款人的信贷质素批出贷款及厘定贷款息率的做法，仍需一段时间。尽管信贷人员不会需要太长时间就能学懂查看借款人的资产负债表与损益帐，但他们若要在这个冈位安稳地继续工作下去，不成文的规定是要听从当权者的指令。另一个令情况更加复杂的问题是，商业银行的人员其实是政府官员。在这种制度下，要为官的将重点放在银行的商业利益上，实在有一定困难。因此，信贷分配过程要达到完全以市场为本，以及银行按大家所熟识的市场纪律运作，还需要一段时间。由此产生的其中一项影响，就是不良贷款高企及资本充足比率偏低的情况会持续，即使有政府注资以消除部分不良贷款，但不良贷款仍继续出现，因此有关比率亦会有起有跌。然而，由于企业管治不断改进，相信不良贷款比率的增加速度亦会减慢。要有专业水平，不可能一蹴而就。中国内地在有关从业员的薪金回报与前途方面需要有妥善、以市场为本的制度，才能推动从业员力求提高其专业水平。这不仅限于银行或金融体系的从业员。这是关乎整体劳工市场的基本问题，目前内地的劳工市场的工资水平仍然主要由中央决定。当然今次演讲内容并不包括劳工市场改革，我只是想指出与市场改革一样，劳工市场的改革需时，为了确保社会稳定，循序渐进是最重要的。
事实上，在迈向市场经济的长征过程中，将会有许多矛盾或异常的情况出现，需要脚踏实地来解决，以及透过反覆试验才能取得进展。这个过程的其中一个特点是，继续运用行政手段来进行必要的宏观经济调控，而不是利用金融市场工具。在市场发展至成熟阶段，能够依赖金融市场工具来产生所期望的结果前，这种做法是无可避免的。低效率金融市场的传导机制的成效当然成疑。相反，虽然行政措施予人强硬专制的感觉，但却迅速见效。在4月底推出的各项行政措施，例如推迟批出项目、减少土地供应、集中贷款机关以及减少对具体行业的银行信贷等，成效都相当理想。今年第2季固定资产投资、广义货币及银行信贷的增长速度都迅速减慢，不过这些成效不禁令各方非常关注内地经济会否出现硬着陆。的确，行政措施直截了当地处理问题，其间会带来不便，亦可能会连累无辜，会有一段时间几乎所有人（而不只是所针对的业务活动）都无法获取资金。不过，大体上这些措施都能发挥作用，而约两星期前的加息行动及放宽贷存息率的厘定，应可进一步巩固行政措施的成效。这亦是市场改革另一个可喜的发展。
最后，让我谈谈人民币汇率。对于这个课题，我并没有内幕消息。目前的情况是中国内地只录得低水平的经常帐盈余。尽管其外汇储备迅速增加，反映最近确实有大量资金流入，但这主要是受到要求内地当局采取较灵活汇率政策的国际政治压力影响。这应是暂时的现象，但由于人民币利率高于美元利率，冲销的成本相当高昂。不过人民币维持固定汇率目前并未构成任何问题，特别是资本管制方面。但内地当局是可以在适当的时候试行较灵活的汇率制度，它们亦表明有这个意向。但面对持续进行的宏观调控，我想目前并不是进行这个实验的好时机。
我在这次演讲中探讨了亚洲金融的特色，并提出至少对我来说，亚洲金融处于一个并不理想，更可能是无法持续下去的处境中。我们要透过亚洲金融合作来寻求长远解决方法，否则就要继续受到金融震荡的威胁，不时对开放金融体系实施临时限制以求自保。中国内地正面对金融改革的艰巨任务，随着区内的贸易与经济不断融合，中国内地成为一项越来越重要的因素，不容大家忽视。
