最近一段时间香港通胀压力上升，有人认为是本港实行联系汇率所致，并提出港币不应再与美元挂鈎。财政司司长已在八月十四日的网志中指出联系汇率仍然是最适合香港的制度。我在下文会就几个相关课题作进一步阐释。
首先，有不少主张港元和美元脱鈎的意见，其论点都是认为美国被调低主权评级，必定会令美元大幅贬值。他们因此认为港元和美元挂鈎，必然会加剧香港的通胀和资产泡沫风险。
我并不同意这些论据。正如我在八月八日对传媒所讲，美元目前仍然是世界上主要储备货币，亦是主要金融产品和贸易往来的计价和支付货币，这些都是难以代替的。所以认为美国主权评级被下调，美元必定一直贬值这看法并不客观。要知道国际主要交易和储备货币（美元、欧元、日圆、英镑）之间的汇率是一个相对的关系，即使美国经济增长放慢，政府债务未有全面解决，但值得注意的是欧元区、日本和英国等经济体系亦面对类似问题，而情况可能比美国更差。同时美国整体经济的动力和修正能力都相对较强，例如美国的劳工市场弹性较许多欧洲国家都要高，而人口亦相对较年轻。虽然美元汇率短线波动在所难免，但美元在中长线相对欧元和日圆必然会持续贬值的理由并不充分。
即使港元在经济周期中有机会随美元汇率下跌，但这情况亦不一定会令本港通胀急升。首先，本港通胀涉及多个外来和内在的不同因素，当中两个重要组成部分为食品价格和租金。近年食品价格的上升是一个国际性问题，并非实行联汇的香港独有。再者，本地消费大部份都在服务开支方面，而货品开支只占其消费篮子约27%。因服务业主要的成本来自工资及租金，进口占成本很少，所以价格从而较少受汇率影响。因此，汇价疲弱一向对本地通胀影响并不显著。至于香港租金上升，则与物业价格有关连。
有人认为港元与弱美元挂鈎是推高楼价的元凶，但我并不同意，因为这个说法的其中一个假设就是当出现弱美元／港元时，香港楼价就会上升。大家要明白，楼价走势取决于多项因素，包括土地及楼宇供应、购买力、人口结构、按揭借贷成本、及投资者对楼价和以上因素的预期等。现时环顾亚太区不同经济体系，看不见一个地方的汇率制度或汇率走势与当地的物业价格有必然的关系。例如内地和新加坡的汇率制度与本港的联系汇率制度截然不同，可是即使两地的货币兑美元在过去两年都明显升值，内地和新加坡仍需面对楼市过热的问题，须采取不同措施去为楼市降温。
另一个说法是港元与美元挂鈎以致香港跟随美国所实行的宽松货币政策，令利率低企，刺激楼价上升。然而，环顾其他主要发达国家，利率亦处于极低水平。就算港元与一篮子其他主要储备货币挂鈎，港元利率亦不会有多高。现时最高的3个月银行同业拆息是欧元，但亦只有大概1.5%，而日圆则只有0.3%。此外，其他国家的经验亦显示加息对遏抑楼价的作用不一定很大，原因是当「楼价升完可以再升」的心理预期形成后，除非加息力度极强，否则很难把这个预期轻易扭转。而另一方面，加息力度太强，对整体经济亦会有负面影响。所以国际间近年已逐步意识到宏观审慎监管政策的重要性。尽管可用利率政策，多个亚洲国家（如新加坡及马来西亚）亦与香港一样，推行多项针对楼市的宏观审慎监管措施，旨在遏抑炒卖活动及加强物业按揭贷款的风险管理。
另有论者认为美国经济对香港经济的影响已不再重要，并已被中国内地所取代，所以港元与美元挂鈎已不合时宜。无疑，内地对香港经济的影响确实已显著提高。但要知道的是，作为国际商贸中介中心，香港经济的周期主要受中国内地与世界其他地方的贸易和资金流的变化所影响，而不是由中国内地的需求所带动。其实，在香港出口内地的货品当中，只有小部分(约10%)是消费品，其余大部分是原材料及半制成品，在内地加工后输往海外，其中又以美国为主要市场，所以归根究底香港货品出口仍主要受海外(尤其是美国)的需求带动。至于内地旅客在香港消费无疑对香港的零售市道有很大的影响，但对带动本地生产总值的作用并非如想像般大。因为零售业的货品来价一般占营业额三分之二，而且多属进口货。而内地旅客消费以购物为主，占他们近八成在香港的消费开支，比例较其他地方访客为高，所以，单看营业额会高估内地旅客对本地产值的贡献。更重要的是，全球经济及金融环境仍深受美国影响。而香港作为国际金融中心，经济周期很大程度上受全球经济及金融环境影响。
大家要了解到，没有一个汇率政策是十全十美的，无论是联系汇率、与一篮子货币挂鈎，或者是自由浮动汇率，皆有它们各自的优点和缺点。
有论者提出要放弃联系汇率和让港元自由浮动，理由是这样做便可以令到香港有自主的利率政策。但他们并未能提出论点和证据，确保脱鈎后香港的通胀和楼市过热的问题可以解决。更重要的是，这些论者没有充分分析浮动汇率制度的弊处和可能为香港带来的风险。在香港这个根据基本法第一百一十二条不会实行外汇管制政策的小型对外开放经济，浮动汇率制度的代价是港元可能会变成大上大落。在市场好景时便一路炒上，除了会引致更多国际热钱流入港元套利之外，更会大大削弱香港的竞争力，但同时通胀未必会变得沩和。在香港经济和资产市场过热之时，经济周期便会出现逆转，到时港元便会被大幅炒低，资金流出，造成信贷紧缩，甚至信心危机。届时香港的经济亦有可能变成大上大落，这是否我们乐意见到的情况？其实，浮动汇率并非解决经济难题的灵丹妙药，相反也会带来新的难题。最近有报导指瑞士因瑞士法郎升值过度，可能考虑将货币短期挂鈎欧元。其实瑞士央行已多次进行外汇市场干预及降低利息，都无法遏止瑞士法郎上升的势头，这大大影响瑞士的出口和竞争力。
亦有论者提议港元应与一篮子货币挂鈎，取代现时的联系汇率。但这样做香港仍然没有自主的利率政策，因为香港利率会跟随一篮子货币的加权平均利率而变动。并会失去联汇制度高透明度、运作简单和高效率的优点。
至于有人认为港元应与人民币挂鈎，我已经多次作出解释，在现时人民币未完全自由兑换的情况下，没有条件考虑港元与人民币挂鈎。
相信读者现在会明白，很多提倡取消联系汇率的建议，都是建基于不太全面的假设之上。事实上，现时并没有一个更适合香港的汇率制度。所以我在此重申特区政府无意改变香港自1983年以来行之有效的联系汇率制度。
香港金融管理局总裁
陈德霖
2011年8月15日
