油价上升对全球金融稳定的影响不容易评估，但仍值得我们关注。
油价飙升的影响仍未完全显现，人们的即时反应似乎集中注视其对宏观经济（尤其消费及通胀）以至美元利率政策的冲击，反而较少注意全球金融稳定可能受到的影响。老实说，我对这一点颇感意外。
我一向都觉得石油市场（尤其个中的运作变化）不容易理解。油价自2002年初以来上升一倍多。尽管其间石油供应曾受过冲击，但以过往标准来衡量并不算严重；需求方面则因全球经济增长强劲而上升，而价格弹性显然很低。与此同时，大家对石油期货市场内出现高杠杆投机活动的消息时有所闻。大概参与这个市场的主要都是个中的专业高手，他们应有足够能力自保，因此从保障投资者的角度来看不太成问题。但他们这些投机活动不一定会像理论所指有关期货市场有助现货市场维持稳定，反而会增加后者的波动。再者，期货市场透明度不高：对于市场的集中程度、活跃参与者的财政实力及杠杆比率，以至贷款机构所承受的风险等，我们全然不知道，因此亦无从估计一旦市况逆转对这些市场参与者及贷款机构可能造成的影响，但这个情况却可能对全球金融体系造成系统性的冲击。我一方面密切注视有关的发展，另一方面亦庆幸至少本港银行并无直接或间接对石油市场作出太大的风险承担。
另一点稍多受到关注的是，输入石油的经济体系的贸易条件转差，将会对全球金融稳定造成什么影响。油价飙升会令这类经济体系的进口货价相对出口货价瞬间上升，使贸易条件转差；进口成本在短期内增加，会导致国际收支平衡表内的经常帐项目差额恶化，进而影响这些经济体系的货币汇率。近期某些亚洲货币的汇率便曾出现颇大波动，以致当局要调高利率来稳定汇价，吸引了部分货币策略员及货币市场参与者注视。事态将会如何发展，现在仍是言之尚早。幸好区内大部分经济体系在近年已积聚庞大的外汇储备，并在1997至98年亚洲金融风暴后纷纷限制炒家持有本地货币的数量，这有助减低近期汇价波动引致市场不稳定的可能性。
贸易条件转差亦会导致外汇储备由石油输入国相对地转移至石油输出国。由于这两类经济体系管理外汇储备的方式不同，美国赖以应付外贸失衡的融资方式可能变得较不可靠（或者更可靠）。由于当前外贸失衡及亚洲各国中央银行是否仍愿意继续提供所需资金等问题愈来愈受到关注，这或会增加（或减少）外汇及金融资产市场的波动。我对石油输出国的储备管理策略固然认识不深，难以提出特定的看法。况且高油价带来的额外收益可能落入私营石油生产商及出口商袋中，官方并无得益。在这情况下，要评估这方面的影响便更难。但这一点值得我们关注和思考，因此我亦在这里提了出来。
任志刚
2005年10月27日
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