以外汇基金购买政府债券可能会令人以为将财政赤字货币化。
关于政府发行合共200亿港元债券一事，有些传媒朋友问了我一个很简单的问题，就是外汇基金会不会投资于这些政府债券。不过，但凡涉及货币事宜的问题，无论有多简单，都不能只说「会」或「不会」，就可以解答清楚。因此，即使我最终的答案是否定的，也要事先表明支持政府推出这些债券，然后才指出这种做法不可取是因为可能会被视为将财政赤字货币化。听过我的回应后，大家对财政赤字货币化这个概念很感兴趣，一些记者朋友请我在本专栏写一篇文章，简单解释一下。
无论货币政策目标是什么，以及采用哪种货币操作模式，要实施有效的货币政策，中央银行或货币管理当局必须掌握货币基础的控制权。行使这项控制权的有效机制来自银行同业支付及结算本地货币的系统，这个系统由中央银行或货币管理当局担任结算机构。所有银行都在中央银行开设结算户口，以进行银行间及银行客户间的电子支付，而结算户口的结余总额（在香港称为总结余）是货币基础的关键元素。A银行经中央银行付款予B银行的方法是，从A银行的结算户口扣除有关款额，然后将相同的款额存入B银行的结算户口。中央银行作为结算机构，在购买任何资产时，有关交易的结算可透过在银行的结算户口存入相关款额，从而创造货币。当然，中央银行亦可透过向银行借回有关款额或出售等额资产，然后在结算这些交易时从银行的结算户口扣除相关款额，从而抵销所创造的货币的影响。
因此，若政府面临资金短缺，中央银行（通常是政府的银行）可选择透过创造货币（或在以前当货币主要以实物形式存在的年代选择印制钞票）以提供短缺的资金。尽管中央银行可抵销所创造的货币的影响，而实际上政府会经中央银行（并不是从中央银行）借取有关货币以支持财政赤字，但中央银行在这方面的能力始终有限，而且亦可能会动摇市场对货币稳定的信心。财政赤字货币化即时产生的结果是货币基础扩大，根据经济科课本的讲法接着是银行同业拆息下降、货币状况变得比较宽松、银行信贷及货币供应量增长加快，以及通胀上升。从宏观经济管理的层面来看，这当然会构成很棘手的问题，因此许多地区往往会透过立法禁止中央银行向政府提供贷款。
香港方面，金管局是港元银行同业支付及结算系统的结算机构，因此我们有能力创造货币。不过，透过实施货币发行局制度，我们表明了坚定的立场：只会藉购入美元创造货币（即港元）及扩大总结余（即货币基础的关键元素），并会以具透明度的方式进行，即时公布有关资料。这正是支持对港元的信心的货币规则。藉创造货币购买政府发行的债券──即将财政赤字货币化──有违货币规则，会动摇对港元的信心。即使我们作出某些资金安排，以抵销创造货币的影响，我们仍然是贷款予政府，市场可能会对这个行动产生误解。
为了防止任何可能产生误解的情况出现，我亦决定政府债券不得用作贴现窗交易的抵押品。尽管经贴现窗提供的流动资金是极短期资金，但接受政府债券除了会被视为贷款予政府外，亦涉及以港元而非美元资产创造港元。无论有关的贴现窗交易期限有多短，此举亦违反货币发行局规则。货币发行局制度的健全性以及对联系汇率制度的信心绝不能受到丝毫影响。
任志刚
2004年8月12日
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