中央银行进行各种市场活动后，可选择一些方法来冲销或中和这些交易对货币市场的影响，以便控制宏观金融状况。从近期内地的做法，可使我们更了解内地央行在货币市场功能上的发展。
今期我想谈一些中央银行的基本工作，希望读者不会感到沉闷。央行若以本国货币从商业银行或银行客户手中购入资产，这项交易通常会以记帐形式，即透过向商业银行在央行所设的结算户口记入相应数额来完成，造成「制造」货币的效果。简单来说，此举会令央行的资产及负债均相应增加，而当银行体系在央行的结算户口的结余有所增加时，货币状况是会受到影响的。一般而言，这包括促使银行同业拆息下降，以及银行同业资金较充裕。这些货币状况的变动对央行购入资产行动的具体敏感度有多大，将视乎货币制度的特点（包括制度结构及货币政策目标等）而定。假设两种安排，一是央行就银行的结算结余支付固定息率，另一是央行不会就结算结余计息，相比之下前者涉及货币状况对结算结余改变的敏感度会较低。再假设另外两种安排，一是银行要面对激烈的商业竞争，因此必须有效地运用过剩的银行同业资金，另一是银行管理层无需就盈利向股东负责，相比之下前者涉及货币状况对结算结余改变的敏感度较高。
央行购入资产当然可以是为达致放宽银根而刻意作出的决定，但若央行此举是出于其他原因，它便可能有需要中和或冲销(sterilise)其对货币状况造成的影响。央行要收回在购入资产过程中所制造的货币，可以用很多种方法，但按性质可分为两类。一是出售央行所持有的本币资产，二是增加央行其他负债以取代银行体系结算结余多出的部分。资产方面，若央行在其帐册内持有政府债券，它可卖掉这些债券或以此作回购协议的抵押；或若央行有借予商业银行而未还的贷款，便可直接收回这些贷款。至于负债方面，央行可自行发债或直接从银行借入资金。央行要选择哪种具体方法并非简单的决定，而是要考虑到适用的金融工具、有关的收益率，以及对银行体系资产负债结构以至对盈利的影响。
我们都知道内地累积了非常庞大的外汇储备。在这个累积外汇储备的过程中，人民币会以银行体系结算结余（储备货币组成部分）的形式被「制造」。由于内地货币市场成熟程度未算太高，要冲销央行交易所造成的货币影响显然不是易事。对一向有注视内地货币及银行体系发展的朋友来说，这确实是个有趣的课题。去年内地的外汇储备增加超过740亿美元，应该相应地制造出6,100亿元人民币的储备货币。我们从公布数字很难看出这笔「高能货币」(high-powered money)中有多少被冲销。由于在通缩压力下，当局似乎偏向采取较为宽松的货币政策，资金流入可以是增加储备货币的大好机会。按照截至11月的所得数字，约有80%源于增加外汇储备而制造的储备货币已被冲销，而主要所用的工具包括：(a)特别发行央行票据及(b)减少对银行贷款。至于中国人民银行资产负债表的其他变动，包括由(c)出售及回购政府债券（在内地较常见的做法）所致的，也发挥冲销作用，但涉及金额较小。
随着当局公布更详细及较新的资料，我们可较深入探讨这个课题，并且分析不同的冲销方法对货币制度与银行体系的稳健性的影响。目前来说，我相信央行近期减少对银行借贷并因而减少它们对央行的倚赖是正面的做法。此外，央行票据也是有助货币管理的一种金融工具，尤其在适合收紧货币的环境下，发行这些票据是上佳的办法。去年央行曾于9月25日发行单一批共值1,900亿元人民币票据，我们可注意这会否成为常设的发债活动。另一方面，由于出售及回购政府债券可能被误以为是央行为政府预算赤字融资的一种手段，应该逐渐把规模减少，可考虑利用现在有冲销外资流入需要的机会，卖断这些在央行手中的政府债券。不论采取何种做法，当外汇储备不断累积，而央行按货币状况决定要采取冲销时，由商业银行及银行客户持有的政府及央行债务将难免会增加。
任志刚
2003年2月20日
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