（外匯基金諮詢委員會於2004年3月25日批准公布）
2004年1月29日至2月20日期間貨幣發行局的運作
貨幣發行委員會（委員會）獲悉，報告期內港元保持穩定。自報告期起，美元市場匯率與聯繫匯率的差距進一步收窄。在禽流感引起的憂慮影響下，2月初利率曾一度短暫上升，但其後回軟。總結餘在1月份大幅增加後，於報告期內大致保持平穩，維持在550億元左右的水平。委員會留意到貨幣發行局制度一直有效運作。
委員會獲悉，報告期內貨幣基礎的變動與用作支持貨幣基礎的外匯儲備的變動完全一致，符合貨幣發行局制度的規則。
報告期內的貨幣發行局運作報告載於附件A。
對風險及不穩定因素的監察
委員會獲悉美國經濟的增長動力繼續加強，日本經濟在2003年第4季的增長特別強勁。近期的指標顯示，香港的經濟復甦繼續深化。委員會獲悉部分私營機構調高對2004年的經濟增長預測。隨覑本港經濟情況改善、繼續錄得龐大的國際收支順差，以及港元匯率持續偏強，香港的貨幣制度面對的風險似乎已減退。
發行外匯基金票據及債券以減低總結餘水平
委員會 審閱了一份有關因應近月總結餘大幅增加而考慮發行外匯基金票據及債券，以吸收銀行同業流動資金的文件。文件研究是否需要實行有關安排、有關安排是否符合貨 幣發行局的原則、其成效及當中所涉及的技術性問題。委員會獲悉這項安排是在港元強勢令總結餘水平及有關的寬鬆的貨幣狀況引起關注的這一種情況下，可以採取 的措施。其他可能出現的情況包括總結餘繼續增加，直至銀行體系認為其機會成本明顯超過港元升值的風險，促使銀行減持港元；金管局開徵銀行結算戶口大額結餘 的收費；以及在貨幣發局制度的正常運作下讓偏低的名義及實質利率繼續發揮作用，促進經濟復甦，直至經濟逐步回復平衡。
委員會同意發行外匯基金票據及債券來吸收銀行同業流動資金，符合貨幣發行局的原則。原因是外匯基金票據及債券是貨幣基礎的組成部分之一，這項安排不會令貨幣基礎的數額有所變動。然而，委員會獲悉這項安排可能會被市場視為對沖銷性干預行動的一種。
委 員會成員懷疑在目前的情況下，是否需要以這個方法來減低總結餘的水平。委員會成員留意到在貨幣發行局制度下，資金流入使利率偏低，是促進經濟復甦的唯一一 項貨幣工具，而資產價格上升是傳遞貨幣擴張的影響以達致經濟復甦的適當渠道。委員會成員留意到香港目前正處於經濟復甦及資產價格回復至正常水平的階段。在 現階段下結論，認為出現資產價格泡沫屬言之尚早。龐大的總結餘是反映目前的貨幣狀況的現象，而並非引致這種狀況的原因。
委 員會成員對於這項安排的成效亦存有一定程度的懷疑。雖然委員會成員獲悉增發外匯基金票據及債券，可以對處理資金流入所造成的貨幣影響提供緩衝，但委員會成 員亦獲悉利率可以收緊的範圍細小，而利率對資產價格的影響亦有限。委員會成員亦關注在某些情況下，可能會產生相反的結果。例如在收緊銀行同業流動資金及港 元利率面對上升壓力的情況下，增發外匯基金票據及債券可能會吸引資金繼續流入。
委員會認為在目前的情況下，無需增發外匯基金票據及債券來吸收銀行同業流動資金。
支持比率的變動
委員會審閱了一份分析自2003年9月以來支持比率（即支持資產與貨幣基礎的比率）逐步下降的資料文件。委員會獲悉在2003年的前8個月，支持比率保持在112%左右，接近112.5%的觸發上限水平（支持比率在這個水平，便會從外匯基金的支持組合轉撥資產至投資組合，使比率回復至110%）。然而，支持比率自9月起逐步下降，至2004年2月13日的109.2%。
委員會成員獲悉文件的分析指出，支持比率下降的主因是總結餘增加。即使出售港元使支持資產及貨幣基礎相應增加，但由於支持資產的數額比貨幣基礎大，因此支持資產在比例上的增長幅度較小。
引致失業的原因
委員會審閱了一份研究近年香港失業率相對處於高水平的原因的資料文件。與2001年為委員會進行的研究結果相符，文件發現造成失業的主因是周期性的，不過亦有跡象顯示經濟出現重大的結構變化，令自然失業率可能有所上升，由80年代末的2至3%，上升至近年的3 1/2至41/2%。
委員會成員獲悉15至19歲年齡組別的失業率顯著高於其他年齡組別。以行業計，建築業的失業情況最嚴重，服務業的情況則較佳。
評估基本通脹率的簡單方法：香港及內地的估計數字
委員會審閱了一份有關評估香港及中國內地的基本通脹率的方法的文件。文件的分析利用簡單方法進行，以一個統計模型將消費物價指數的每月變動分解為基本通脹率及因價格水平震盪而引致的變動。文件發現利用這個模型得出的結果顯示，香港通縮在2003年下半年已消失，但尚未出現通脹，而內地的通脹壓力則在上升。
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香港金融管理局
2004年3月26日
